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恩捷股份(002812)

事件說明。公司2023Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.68億元,同比下降0.92%，環(huán)比下降22.43%，歸母凈利潤(rùn)為6.49億元，同比下降29.10%，環(huán)比下降16.17%，扣非后凈利潤(rùn)為6.28億元，同比下降28.52%，環(huán)比下降13.74%。

Q1出貨量略有下降，單平凈利維持穩(wěn)定。出貨量方面，我們預(yù)計(jì)公司Q1隔膜出貨10億平，環(huán)比下降約17%，主要原因是23年Q1終端市場(chǎng)需求疲軟，下游去庫(kù)存。隨著下游需求回暖以及主機(jī)廠去庫(kù)存完畢，我們預(yù)計(jì)出貨量在Q2環(huán)比向好。單平凈利方面，23年Q1我們測(cè)算隔膜單平凈利為0.63元，較22年下降，主要原因是Q1公司進(jìn)行獎(jiǎng)金計(jì)提以及股權(quán)激勵(lì)導(dǎo)致利潤(rùn)減少2億元左右，若加回，則單平凈利約0.83元，盈利能力依舊強(qiáng)韌，看后續(xù)，公司持續(xù)降本增效，國(guó)產(chǎn)設(shè)備比例提升疊加涂覆比例提升，預(yù)計(jì)全年盈利能力維穩(wěn)發(fā)展。

產(chǎn)能投放節(jié)奏快速，積極研發(fā)干法隔膜。公司積極推進(jìn)產(chǎn)能布局，無(wú)錫恩捷鋰電池二期項(xiàng)目、重慶恩捷高性能鋰離子電池微孔隔膜項(xiàng)目（一期）等項(xiàng)目均已投產(chǎn)，同時(shí)在匈牙利建設(shè)首個(gè)海外鋰電池隔膜生產(chǎn)基地。此外，公司積極布局干法隔膜產(chǎn)線的研發(fā)與調(diào)試，與Celgard合資建設(shè)干法隔膜生產(chǎn)基地，首條產(chǎn)線已安裝完畢進(jìn)行調(diào)試，預(yù)計(jì)2023年逐步形成產(chǎn)能，盈利能力有望進(jìn)一步提升。

海外客戶高度開發(fā)，新產(chǎn)品迭代深挖護(hù)城河。公司注重海外市場(chǎng)，積極開發(fā)歐洲和美國(guó)市場(chǎng)，與松下、三星、LGES等海外大客戶建立長(zhǎng)期穩(wěn)定合作關(guān)系，有望實(shí)現(xiàn)新增長(zhǎng)。新產(chǎn)品方面，公司半凝聚態(tài)電池已與北京衛(wèi)藍(lán)、天目先導(dǎo)聯(lián)合研發(fā)，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了對(duì)衛(wèi)藍(lán)的量產(chǎn)，鈉離電池和磷酸錳鐵鋰等新體系方形，公司均與下游客戶合作開發(fā)，大圓柱方面，恩捷目前已經(jīng)進(jìn)入海外三家頭部企業(yè)的項(xiàng)目供應(yīng)鏈，并實(shí)現(xiàn)批量出口，國(guó)內(nèi)客戶在年初也實(shí)現(xiàn)批量供貨。

投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I收分別為158.74、209.22、267.09億元，對(duì)應(yīng)增速分別為26.1%、31.8%、27.7%；歸母凈利潤(rùn)分別為48.50、65.22、85.19億元，對(duì)應(yīng)增速分別為21.2%、34.5%、30.6%，以4月28日收盤價(jià)為基準(zhǔn)，對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E為19X、14X、11X，考慮到公司產(chǎn)能投放進(jìn)程加快，海外市場(chǎng)需求大，盈利優(yōu)勢(shì)明顯，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期，產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期，盈利水平不及預(yù)期。